超級工作狂

第一幕：該死的雷曼兄弟 !

雷曼兄弟破產的後續影響，就是很多投資人在雷曼破產120天保護後，也就是距離現在的45天後，必須面對的真相。目前為止, 所以很多相關的債權產品，還沒有報價出來；很多台灣投資人，根本不知道自己買的「創新金融商品」到底虧損多少。

雷曼兄弟破產前，「帳上」 資產是6300億美元，負債是6000億美元，操作桿槓是28倍，而幸運被美國銀行收購的美林，桿槓操作則是33 倍；日前，在香港與雷曼相關的產品34檔，其中二檔估值是8%，其餘32 檔則是零！

在過去，投資銀行的業務，操作桿槓少則25-35倍，甚至有到45-50倍的情形，在雷曼相關資產變為零的情況，其他投行是否也得繼續減計資產？

第二幕：雷曼的同黨準備現形了

所以，除了雷曼兄弟以外，那些至今還存活的金融機構，「帳上」是不是應該也有不少的不良資產?現在未顯現，等雷曼公佈以後，大家又得大量減記資產。大家從 很多金融機構的股價就可以知道，裡面一定藏著大幅虧損，要嘛是難以計算、要嘛是不實記載，對全球投資人而言，誰還會相信，美國金融業「帳上」資產的可信 度？真正讓全球投資人憂心不已的應該是45天後。

第三幕：空前規模其實是太少太少了

美國光是維持金融業的流動性，已將七千億用去大半，才勉強止血；未來, 再加上現在還沒救的地區性銀行、三大車廠，為數龐大的各行各業，加上失業人口急速攀升, 需要「加碼」多少才足夠啊！而明年第二季起，將是許多公司債到期償債的高峰期，許多企業可能無法還錢，破產的風險會到達高峰。

第四幕：聖誔老公公一定要帶著大把的鈔票來

今年聖誕老公公的雪橇，一定要載滿許多的錢和禮物來才行，因為七千億的紓困規模太少了！大家從美國股巿毫不領情就知道，即使這樣的救急規 模，聽起來很空前，但根本不夠，跟中國比較起來，美國對全球GDP成長的總額，貢獻超過全部的四分之一，全世界第一；中國僅貢獻不到7%。沒有金融風暴的 中國大陸，為了救市，仍然灑了四兆人民幣(將近六千多億美元)；比對金融危機震央的美國，僅僅七千億美元的支出，明顯不夠。依中美對全球經濟的貢獻度比例 來看，美國的救市金額應該加碼到三兆。

第五幕：大家都喜歡的happy ending

真的，無論那一個政府，如果真得關心人民生計與國家經濟，現在救巿的成本一定比未來低，政府出手要快、要準、要重，宣示的決心要強，才能給 投資人信心。雷曼兄弟破產宣告當天，中國不僅同時下調貸款利率和存款準備率，並且在三天內推出救市措施：像是證交印花稅改為單邊徵收、主權基金進場買進銀 行股，並鼓勵國營企業買回旗下上市公司股權。雖然動作頻頻，但不要忘記，中國根本不是風暴核心！全球的每一個國家就是應該要像中國一樣有魄力。

只有救市的規模超越預期，而且政策的範圍廣、力道強，才能提振投資信心。我想各國政府已經知道， 現在大做比將來再做還有效果，所以我也大膽預測，未來，全球金融情勢會有個happy ending，如果是這樣，市場的反轉就在眼前，現在該是漸漸樂觀起來的時候了。

而就像是面對股價的短期下挫，不必過度悲觀；看到股價的管齊上揚，投資者也無須過度興奮，認為大反轉即將來臨。畢竟，短期的股價波動，勢所難免，而長期來說，股價會朝企業應有的價值趨進。

而當前投資者相當關心、同時也影響國際股市甚深的，恐怕非「救援案」（或稱紓困案）莫屬了。

根據報導，「紓困」 (bailout)一詞，已登上韋氏辭典的2008年風雲字彙(Word of the Year），而對於投資者來說，目前最為關心的恐怕就是，美國這些個金融救援案，究竟全貌為何？以及美國政府歷年來的大型救援案，究竟有哪些？其中又透漏 哪些不同的救援思維和意義？

■美國歷年大型救援案，共計14件

在這裡我以美國非營利調查組織ProPublica，在日前所整理的一張示意圖，來與大家做探討。

在這張示意圖，ProPublica將美國自1970年以來的救援案，依據發生時間（由左至右）、援助規模（以圓圈大小表示，但近期援助案的金額仍隨時調整中）來做呈現。對投資者來說，這張圖也相當程度代表了美國政府在多年來，介入金融和經濟機制的紀錄。

綜觀來看，截至目前為止，14次的救援案，有13次是針對企業、其中1次是針對城市（紐約市曾於1975年發生財務危機）此外附帶一提的是，共有8次救援案，發生在布希父子擔任總統任內。

■「問題資產救援計畫」主要瞄準不良的「金融資產」

而其中最為驚人、規模也最大的，當屬「問題資產救援計畫」（Troubled Asset Relief Program，TARP），該計畫主要瞄準不良的「金融資產」（經過包裝、槓杆化過程產生的商品），這個計畫的啟動，有助於避免國際金融體系的系統性崩解，解決金融體系可能面臨交易停滯的流動危機。

目前，該計畫也即將轉型，下一波要瞄準的，極有可能是目前尚未爆發問題、但不可不慎的信用卡貸款、小額信貸…等資產。

■花旗、AIG救援案，瞄準的是企業

而近期花旗銀行、以及較早之前AIG救援案，與「問題資產救援計畫」雖有部份重疊，但嚴格來說，花旗和AIG援助案，主要瞄準的對象，是企業。可以發現的是，美國政府在援助上的思維轉變，更趨靈活：注資、提供擔保、收購不良資產…這些作為，就是要不斷地注入力道，維持金融秩序的穩定、並及早拔除各種可能的引信。

■汽車業救援案，對經濟的影響甚廣

而另一項規模相對較小、但牽連經濟層面更廣的，是美國汽車業的援助案。

儘管遭到日本車廠的不平之鳴，認為美國以政府的力量，扶持美汽車製造商免於傾危，將導致不公平競爭的態勢。然而，美國三大企業製造商牽動 的，是數以百萬計的相關就業人口，已是「大到不能倒」，但這250億美元也不能白白給（尤其通用汽車執行長，日前到國會爭取援助時，歸罪於外的傲慢態度， 更是引起國會和社會輿論的反感），國會要求三大車廠必須擬定詳實的改革方案，調整渙散失焦的策略（在過去油價高漲的時代，美國車廠卻仍以大而耗油的休旅車 作為主力產品，無怪乎被日本車廠不斷攻略市場），才發給補助。無論後來發展如何，這都將促進整體汽車業的體質調整。

■美政府兩大方向：「透明攤開問題」、「明快且強力處理」

看到2008年整體的救援案規模，幾乎會讓任何人有嚴陣以待的感覺。巴菲特曾經形容，當前的美國，就像一個運動員，心臟病發一樣。緊急醫務 人員來了，最重要的就是趕快施行人工呼吸，而不是責怪誰對誰錯。甚至我們也可以說，現在最重要的，不是擔心醫療費用的價碼、而是讓心臟重新跳動！以此觀點 來看，美國目前的處理，基本上是朝「透明攤開問題」、「明快且強力處理」的方向來做，是在一個正確的道途上。

而對投資者來說，也仍須了解上述問題，不可能在一朝一夕之間解決，抑或寄望這些公部門的作為，有助於拉抬股價。無論外在多麼動盪與混亂，投資者應該永遠以企業個體的價值為依歸，保持清明澄澈的心湖。

1.【延伸閱讀】

非營利調查機構ProPublica，由《華爾街日報》前總編輯 Paul E. Steiger所成立。該組織的使命是以專業的平面媒體人，深度調查不為人知的事實，調查範圍包含了社會、經濟…等領域。

有興趣瞭解美國歷年救援案的全部資訊，可以至「ProPublica」閱讀。

銀行緊縮房貸授信成數，民眾購買預售屋前應準備更多自備款，才不會發生資金缺口。 （本報系資料庫）

行庫主管強調，消費者必須留意，房價持續下跌時，購買預售屋的貸款風險本來就會提高。

根據不動產專業雜誌調查，台北市第四季截至11月底，每坪均價較第二季高點已下修16.7%；北縣修正幅度較小，回跌6%。

由於房市跌勢未止，不少購買預售屋的消費者，已經面臨房子還沒到手，就得先一直忍受房價下跌的命運。

行庫主管指出，部分建商在銷售預售屋時，可能會對消費者提出「貸款八成」這類的保證，但銀行在實際運作上，根本不會在預售屋階段就貸款給消費者，都是等到房子蓋好，再視不動產的實際市價或消費者資金用途，來衡量貸款成數和金額。

舉例來說，如果去年向建商購買1,000萬元的房子，建商提出保證可貸八成，也就是800萬元，消費者可能覺得準備200萬元的自備款就可以。

但萬一房子今年底蓋好，因為房價下跌，銀行對房子的估值只有900萬元，就算仍提供八成的貸款成數，消費者實際拿到的貸款金額，就只有900萬元的八成，即720萬元。

上述情況，對消費者來說，房屋總價還是1,000萬元，如果只準備200萬元的自備款，但銀行只願意貸款720萬元，就會出現80萬元的資金缺口。

土銀房貸主管指出，只要房貸借款人的擔保品品質佳，還款能力強，目前還是可以在銀行借到八成的房貸。

只是，在房價下跌時，預售屋的貸款風險本來就會提高，因為銀行對房屋的估值可能低於民眾與建商簽約時議定的房價。

銀行因而建議，民眾如果要在此時購買預售屋，最好要準備較高成數的自備款，以免房子完工，卻籌不到足夠資金付房貸。

【2008/11/28 經濟日報】

房價居高不下、但民眾薪水沒有增加，房貸戶負擔越來越重。根據國土規劃及不動產資訊中心昨天公布第3季住宅需求動向，房價占所得的比率為7.4倍。

而房貸支出占每月所得也高達33.6%，創下有調查以來的近6年新高。

「房價所得比」，意謂全台民眾平均必須不吃不喝工作7.4年，才買得起一間房子。「房貸支出占每月所得比」，比第2季再上升1%，代表民眾以貸款購屋的負擔爬到6年新高；購屋者每賺100元所得中，就得掏出33.6元支付房貸。

調查顯示，第三季五大都會區已經購屋者的房貸增加，房價所得比貸款負擔率仍處於長期相對高點；其中，貸款負擔率為歷史新高，房價所得比是次高，顯示購屋負擔仍居高不下。

至於房價最高的台北市，房價所得比為9.5倍，房貸支出占收入為40.8%，雖然沒有再往上攀升，但仍然都還是位於高點，想在台北市買房子還是很吃力。

政大地政系教授張金鶚強調，房價所得比調查只針對已經購屋的民眾，這些都至少是有能力買房子的人，不包括沒有能力購屋者，可以看出民眾承受的購屋壓力有多大。

而調查中也問到，政府提供優惠貸款，對於民眾購屋意願的影響，認為「很小影響」和「部分影響」比率最高，分別占26%和24%；覺得「完全不影響」的也有22%。

至於房貸利率變動對於購屋意願的影響，大部分受訪者都覺得只有「些微影響」，甚至「完全不影響」，並沒有大幅增加民眾購屋的動力。

無論是利率和優惠房貸，對於民眾購屋影響都有限，張金鶚認為，最關鍵的還是房價要調降。

面對政府祭出8大措施救房市，張金鶚表示，除了聽取業者意見，政府也應該多聽聽消費者的心聲，了解小市民購屋壓力有多大，就算業者經營有困難，但沒有一個行業可以穩賺不賠，政府沒有理由用政策把房價撐在高點。

【2008/11/28 聯合報】

【聯合報/夏嘉玲譯】

隨著數十個國家在經濟災難中越陷越深，一項新的威脅或許正趁勢而起，可能會有好幾個月，甚至好幾年，貨物堆積如山乏人問津而價格下跌，扼殺新投資，失業率暴增。

這種情況叫做通貨緊縮，或物價持續走低，也是個讓經濟學家不寒而慄的字眼。

通貨緊縮伴隨1930年代經濟大蕭條出現。物價不斷下跌，也是1980年代末日本房市泡沫災難性破滅的所謂失落10年的核心現象。

「那的確是我看到的風險概況，」ITG研究暨貿易公司首席經濟學家勞勃‧巴貝拉說：「這是我們所面臨的危機。」

最慘的情況是長期緩慢緊縮，全球消費者和企業都不敢花錢，可能讓許多商品價格下跌。雖然一般認為這還不可能發生，卻可能讓業者放慢生產速度，加速裁員，把更多資金抽離經濟體系，進一步削弱需求。

其所以危險在於難以解決。決策者通常可以藉升息抑制通貨膨脹，遏阻經濟活動並降低商品需求。但一如日本所見，就算利率掉到零，經濟可能依然陷入通貨緊縮好幾年：價格直直落，即使信貸寬鬆，企業仍不願投資。

自大蕭條以來，從未有這麼多個國家同時面對這麼多麻煩。金融危機遍及全球，就像病毒即使面對種種實驗療法仍一再突變。從南韓到冰島到巴西，這種流行病四處擴散，連健全的金融企業所亟需的信貸都為之緊縮。

「我們正邁入真正嚴重的全球經濟衰退，」曾任國際貨幣基金會首席經濟學家、現為哈佛大學教授的肯尼斯‧羅格夫說：「一次重大經濟危機任其演變發展成全面性全球恐慌，情況十分危險。危險的是我們將經歷另一個失落的10年，而不是難過幾年。」

近年全球經濟成長旺盛，絕大部分受惠於借貸投資。這也打造了佛羅里達州和加州的房市王國，烏克蘭的煉鋼廠，巴西的屠宰場和土耳其的購物中心。

這股潮流現在已經逆轉。銀行和其他金融機構現在要處理價值數千億美元的失敗投資。由於辛苦重建資本，他們已中止放款給很多客戶，並要求其他客戶迅速還款， 還拋售資產：斷頭拍賣屋、房貸相關投資和企業貸款。賣出進一步壓低價格，資產負債表上的資產價值減少，某些情況下引發另一波拋售。

「現在是逆向反饋圈，資產價值直落，」巴貝拉說：「難免對全球經濟構成龐大的下降壓力。」

在過去幾次危機中，像1994年肆虐墨西哥，及1997和1998年肆虐亞洲大部分地區的危機，脆弱的經濟體藉積極出口設法恢復元氣，尤其是出口到美國。但美國消費者這次也慘兮兮，在多年來以房子抵押貸款且靠信用卡借錢後，消費者正在縮手。

由於全球市場胃納變小，從亞洲到拉丁美洲，出口都減緩，且應該會持續趨緩。很多人擔心，諸如中國和印度等近年大幅提高產能的主要製造國，將不得不在世界市場傾銷產品，讓工廠持續營運，避免員工失業，壓低物價。

中國長久以來的中心主張一直是：不管美國遭逢什麼困難，世界經濟都能持續成長。中國從印度和美國進口棉花，從南韓、馬來西亞和台灣進口電子零件，從俄國和非洲進口木材，還從中東進口石油。

但中國用這些原料製造的成品，很多最後到了美國、歐洲和日本。這些國家消費者縮手，中國的工廠備受衝擊，他們遍布全球的供應商亦然。

布魯金斯研究所資深研究員巴瑞‧波斯沃斯說：「要讓情況全面恢復舊觀，我們還要苦好幾年。」

（來源：紐時週報）

【2008-11-11/聯合報】